Стоимость бизнеса является весьма субъективным понятием. В этом легко убедиться на примере малых и средних компаний, оценка которых чаще всего затруднена в силу отсутствия необходимой сравнительной информации, недостаточной развитости фондового рынка, высокой неопределенности долгосрочного планирования, а также возможного изменения стоимости активов в зависимости от целей работы оценщика.

К концу 2006 г. продажей предприятий в России занималось более 140 компаний. При этом не более 20—30 из них было зарегистрировано в 2003 г.; остальные образовались в 2004—2006 гг. Таким образом, за последние три года имел место бурный рост (примерно в шесть раз) рынка продажи готового бизнеса. Можно предположить, что этот рост будет продолжаться и в ближайшие несколько лет, но с некоторым снижением темпов.

Растет и средняя стоимость продаваемых компаний, что объясняется изменениями структуры предложения и макроэкономической ситуации. Если раньше на рынке готового бизнеса преобладали нерентабельные бизнесы, то сейчас существенную его долю составляют потенциально эффективные производства, с которыми расстаются владельцы, оказавшиеся не готовыми к изменениям деловой среды. При этом снижаются требования потенциальных инвесторов к срокам окупаемости инвестиций.

В условиях, когда большинство сделок совершаются за пределами фондового рынка или их объектами являются недостаточно ликвидные компании, определение справедливой цены объекта купли-продажи имеет особое значение для его владельцев и потенциальных инвесторов. Таким образом, при осуществлении сделок с капиталом необходима предварительная независимая оценка стоимости бизнеса.

Заключение независимого оценщика о стоимости компании используется как основа переговоров о купле-продаже и часто оказывает существенное влияние на первоначальное решение потенциального инвестора о целесообразности совершения сделки.

Описание объектов оценки

Все потенциальные объекты купли-продажи могут быть разделены на три группы по количеству самих объектов и количеству потенциальных контрагентов по сделке. К первой группе относятся малые предприятия, продажа которых осуществляется периодически, круг потенциальных покупателей фактически не ограничен и в подавляющем большинстве состоит из частных лиц. Средства, затрачиваемые на покупку таких предприятий, не столь значительны, собственность сосредоточена в очень узком кругу физических лиц (продавцов), а сам бизнес достаточно прост и унифицирован. Вторую группу составляют средние предприятия, отличающиеся несколько большей спецификой и сложностью бизнес-процессов, распределенностью собственности; в числе продавцов и покупателей могут быть как физические лица, так и компании, в том числе крупные. Третья группа — это крупные и средние предприятия, занимающие уникальное положение ввиду своего размера или иных характеристик. Перечень потенциальных покупателей фактически определен заранее (в силу естественных ограничений по размеру или правил, устанавливаемых государством).

Рассмотрим проблемы оценки стоимости компаний, относящихся ко второй группе, т. е. средних.

В последнее время распространяется тенденция к выходу из бизнеса владельцев средних компаний, завершивших концентрацию собственности в своих руках и установивших контроль над предприятиями. Следовательно, со стороны владельцев таких фирм возникает серьезный интерес к рынку купли-продажи бизнеса.

Для решения проблемы определения стоимости компании привлекаются профессиональные оценщики. Однако бизнес является настолько сложной структурой, что некоторые его элементы нельзя точно оценить из-за отсутствия соответствующих методик. Впрочем, даже при расчете стоимости тех элементов бизнеса, для которых существуют общепринятые методики, возможны расхождения.

Следует отметить, что итоговая цена сделки формируется под влиянием множества факторов, таких как способ оформления передачи собственности, весомость аргументов покупателя и продавца в переговорах, внешние экономические условия (например, курс валют) и т. д.

Правовые основы

Одним из препятствий трактовки бизнеса как товара в нашей стране является законодательная неопределенность этого понятия.

Суть понятия "бизнес" можно вывести по двум источникам: литературе, посвященной оценке бизнеса, и законодательству, где упоминается данный термин. Однако ни в одном источнике так и не было дано четкого определения бизнеса, позволяющего идентифицировать данный объект однозначно.

При анализе российского законодательства было выявлено несколько законодательных актов, где присутствует понятие "бизнес" без определения, а именно: серия законов, где упоминается малый бизнес; законы, посвященные правилам налогообложения на территории РФ; кроме того, упоминание термина встречается в законе "Об игорном бизнесе". Между тем на Западе подобное определение существует: например, в стандартах американского общества оценщиков бизнес определяется как "организация, осуществляющая экономическую деятельность в сфере торговли, производства или услуг".

Действующий бизнес — это приносящая прибыль предпринимательская деятельность, для осуществления которой необходимы не только имущество, но и правовой статус, деловая репутация, клиентская и партнерская база, положение на рынке и конкурентоспособность.

Российское законодательство не содержит нормативного определения бизнеса как объекта сделок и прямо не относит его к объектам оценки. Согласно Федеральному закону "Об оценочной деятельности", оценке подлежит предприятие (как недвижимое имущество), а также иные объекты гражданских прав, в отношении которых законодательством установлена возможность их участия в гражданском обороте.

Таким образом, оценщик, следуя закону, должен определять стоимость не бизнеса, а предмета сделки, которая оформляет отчуждение бизнеса (например, стоимость пакета акций, отчуждаемого собственником бизнеса). По общему правилу, объекты таких сделок оцениваются по рыночной стоимости.

Способы оформления сделки

В настоящий момент законодательством предусмотрены два способа оформления сделки по передаче бизнеса.

1. Передача бизнеса как юридического лица. Это фактически означает продажу акций акционерного общества или долей (паев) общества с ограниченной ответственностью (следует отметить, что именно такую организационно-правовую форму имеют многие средние предприятия). В результате подобной сделки происходит замена участников юридического лица, оформляемая путем внесения изменений в его учредительные документы. Внесенные изменения подлежат государственной регистрации.

Указанный способ продажи предприятия наиболее удобен, не требует значительных затрат средств и времени. При таком оформлении передается все юридическое лицо, т. е. и фирменное наименование, и лицензии (если иное не предусмотрено законом), и т. п. Однако нигде не фиксируются состояние, стоимость и состав материальных активов бизнеса, а также возможные забалансовые обязательства.

2. Передача бизнеса как предприятия — имущественного комплекса. В соответствии со ст. 132 Гражданского кодекса РФ предприятием признается имущественный комплекс, используемый для осуществления предпринимательской деятельности. Механизм продажи предприятия детально регламентирован в ГК; таким образом, при данном способе передачи происходит инвентаризация имущества, передается фирменное наименование, регламентируется процедура передачи и согласования с кредиторами. Все отношения между продавцом и покупателем фиксируются в договорах. В течение определенного периода после передачи есть возможность выявить несоответствия качества активов, указанного продавцом, реальному положению дел.

Регистрация предприятия производится аналогично регистрации недвижимости. Также не оцениваются и не передаются некоторые нематериальные активы. Стоимость бизнеса определяется только после инвентаризации и на ее основании.

В случае продажи бизнеса как имущественного комплекса продавец защищен от недобросовестных действий покупателя, так как договор продажи подлежит обязательной регистрации и может быть расторгнут при неисполнении покупателем своих обязательств. Защищен и покупатель, поскольку риск возникновения не оговоренных обязательств минимизирован процедурой передачи.

В случае же с продажей юридического лица продавец никак не защищен от недобросовестных действий покупателя, поскольку договор не регистрируется, а осуществляется простая передача акций (или долей) по номинальной цене. Поскольку государственный контроль оценки стоимости отсутствует, основная часть платежей идет "в черную".

Таким образом, законодательством предусмотрены два способа передачи бизнеса: быстрый и дешевый в осуществлении, при котором, однако, отсутствует контроль и контрагенты не защищены (продажа как юридического лица) и длительный и дорогостоящий, при котором контрагенты защищены (продажа как имущественного комплекса).

Недостаточное законодательное регулирование сделок с бизнесом приводит к тому, что в деловой практике преобладает способ передачи бизнеса путем продажи долей/акций юридического лица. Распространение на сделки с бизнесом правил продажи предприятия как имущественного комплекса могло бы способствовать оживлению рынка сделок с готовым бизнесом, поскольку это предоставило бы сторонам необходимую защиту (обязательная государственная регистрация договора, право на его расторжение при неисполнении обязательств одной из сторон, строго регламентированная процедура передачи).

Основные подходы к оценке стоимости бизнеса

В соответствии с утвержденными Правительством стандартами оценщик обязан использовать затратный, сравнительный и доходный подходы к оценке.

Затратный подход

При использовании данного подхода стоимость бизнеса определяется суммой затрат, необходимых для его восстановления или замещения с учетом физического и морального износа. Потенциальный инвестор, таким образом, может сравнить затраты на приобретение готового бизнеса с затратами на создание аналогичной компании "с нуля". Затратный подход используется в случаях, когда оцениваемая компания является владельцем значительных материальных ликвидных активов. В таком случае покупатель ожидает от оценщика подтверждения того, что он не заплатит за компанию больше, чем стоят ее активы. Основную трудность при использовании этого метода представляет адекватная оценка стоимости уже существующих нематериальных активов, команды работников с наработанными связями и опытом совместной деятельности.

В соответствии с затратным подходом в качестве рыночной стоимости компании принимается оценочная стоимость собственного капитала, определяемого как рыночная стоимость совокупности активов за вычетом текущей стоимости всех его обязательств. Однако обычно в рамках деятельности по оценке бизнеса не производится детальная оценка рыночной стоимости каждого из объектов недвижимости, машин и оборудования, поскольку такая работа потребовала бы неоправданно больших затрат времени и ресурсов. Как правило, в оценочной практике ограничиваются упрощенными схемами. Исходной информацией для расчета являются данные бухгалтерского баланса. Но использовать только этот расчет нельзя, поскольку приведенная в балансе стоимость активов даже после всех требуемых переоценок не может считаться их рыночной стоимостью. Чтобы определить рыночную стоимость активов, требуется провести комплексный анализ и оценку рыночной стоимости всех активов предприятия.

Затратный подход применим для оценки предприятий, имеющих разнородные активы, в том числе финансовые, а также в случае, когда бизнес не приносит устойчивого дохода.

Показатель необходим для определения цены, по которой может быть продан бизнес как имущественный комплекс. Если оценка, полученная при использовании других методов, окажется ниже стоимости чистых активов, есть смысл подумать о продаже бизнеса или его реорганизации.

Сравнительный подход

Этот подход основан на сравнении оцениваемого бизнеса с ценами сделок купли-продажи сопоставимых компаний. В настоящее время большинство сделок с готовым бизнесом совершаются за пределами фондового рынка, а информация о стоимости внерыночных сделок, как правило, закрыта или недостоверна (владельцы бизнеса часто завышают цену предложения; декларируемая стоимость состоявшейся сделки может быть занижена по взаимному соглашению продавца и покупателя).

Сравнение российского бизнеса с аналогичными компаниями на большинстве зарубежных рынков будет заведомо некорректным в силу специфических страновых рисков. По сходным причинам затруднено сравнение сопоставимых бизнесов, действующих в разных российских регионах или контролируемых разными группами.

Заметим, что стоимость частных и публичных компаний может существенно различаться. Это объясняется относительной закрытостью непубличных игроков, а также тем, что происходящие на фондовом рынке сделки редко коррелируют с ценами нефондовых продаж.

В связи с этим не вполне корректна широко используемая среди оценщиков практика оценки непубличных компаний по их аналогам на бирже. Во-первых, таких аналогов внутри страны чаще всего нет. Во-вторых, принципиально различаются интересы инвесторов, приобретающих в свои портфели небольшой пакет акций, и стратега, претендующего на контроль.

Это не значит, что использовать фондовые аналоги при оценке не следует. Однако данный метод эффективен только в случае, если стоимость компании определяется для дальнейшего проведения первого публичного размещения акций компании.

К тому же возможно применить данную модель при продаже неконтрольного пакета акций иностранному инвестору.

Для многих секторов российской экономики достаточно сложно найти релевантную информацию по совершаемым в них сделкам. Зачастую имеющиеся доступные данные не адекватны реальному положению дел и приводят к принятию неверных решений, так как сумма сделки практически всегда остается неизвестной. В большинстве случаев под вопросом находится не только сумма, но и сам факт совершения сделки. Можно предположить, что оглашаться будут только наиболее крупные суммы. В итоге они будут использоваться для оценки других компаний, что приведет к росту их стоимости, которая не будет отражать действительной ситуации.

Доходный подход

Доходный подход позволяет определить стоимость бизнеса через величину ожидаемых доходов от его приобретения и используется при оценке бизнеса чаще других, поскольку позволяет инвестору прогнозировать различные варианты развития бизнеса (и его будущей стоимости) в зависимости от объема инвестирования и структуры доходов и расходов.

Для действующих бизнесов, приносящих доход, оптимальным методом оценки выступает доходный; он все же способен давать результаты, которые определяют реальную цену с точностью до 10% уже на стадии предпродажной подготовки.

Однако эффективная оценка и высокая точность результатов возможны только в случае постоянного отслеживания всех имеющихся на рынке тенденций и при наличии следующих существенных условий: ориентации на реальную рыночную информацию о стоимости сделок по слияниям и поглощениям, определения уровней риска компании и восстановления по ним ставки дисконтирования (капитализации). Именно эти условия позволяют наиболее точно определять ставку дисконтирования — основу оценки.

Оптимальным является следующий метод определения ставки дисконтирования:

1. Определение степени риска для бизнеса.

2. Проведение экспресс-анализа текущего состояния компании (см. таблицу).

3. Нахождение компаний-аналогов, проданных на рынке с сопоставимыми рисками.

4. Определение для них средней ставки капитализации.

5. Корректировка расчетной ставки капитализации с учетом дополнительных рисков оцениваемого бизнеса.

На практике оценщик бизнеса прибегает к комбинации всех вышеописанных подходов, основываясь на специфике бизнеса, составе активов компании, объеме и качестве доступной информации, целях потенциального инвестора. Зачастую итоговая оценка складывается из результатов трех подходов, каждый из которых имеет различный вес. Разумеется, стоимость бизнеса, приведенная в отчете оценщика, — это лишь ориентир для сторон сделки. На окончательную цену последней влияет множество факторов (от того, насколько весомые аргументы смогут привести стороны в переговорах, до мотивации каждой из них), которые не могут быть отражены в отчете. Стоимость бизнеса, определенная оценщиком, может на треть расходиться с ценой сделки.

Выводы

Затратный и сравнительный подход дают наименее объективные результаты. Затратный отражает прошедшие периоды и сделанные в прошлом затраты, а значит, не так уж полезен для инвестора. Но стоит отметить, что этот подход может достаточно успешно применяться в отношении предприятий с большей частью основных фондов в составе активов компании, которые в данном случае являются основной ценностью.

Преградой для широкого применения сравнительного подхода при оценке среднего бизнеса является как закрытость информации, так и наличие довольно развитого "теневого рынка".

В современных российских условиях оптимальным является применение доходного подхода, который, несмотря на сложность прогнозирования будущих доходов, дает наиболее точный результат.