Страница: 2/2
Параллельно ухудшается финансовое
состояние домохозяйств. Безработица растет
очень быстро. В США эта проблема уже
достаточно остра. По ряду прогнозов, к концу
2009 года уровень безработицы в США может
составить 9,5% -- против 4,7% на конец 2007 года. Да
и в ЕС все будет далеко не безоблачно.
Труднее всего придется Испании, но и в
Германии безработица будет расти
достаточно быстро.
Мы окажемся в ситуации, когда на фоне
нарастающий задолженности и безработицы
финансовое состояние домохозяйств будет
ухудшаться. Я вижу только один способ
решения этой проблемы -- инфляция. В
последние полгода в США и ЕС уровень
инфляции снижался. Но я думаю, что в 2009 году
мы увидим, как тенденция изменится.
Инфляция начнет резко нарастать.
Если мы не пойдем по этому пути, по пути
ускорения инфляции, то последствия роста
совокупной задолженности и безработицы
будут катастрофическими.
Проблемы и прогнозы
В течение этого года банковский кризис
продолжится. Потребность в займах
правительств и нефинансовых компаний
вырастет. Частично этот растущий долг будет
финансироваться центробанками, которые
окажутся ослаблены необходимостью
бороться с кризисом. Центральным банкам,
кроме того, придется дать гарантии в
отношении большого объема задолженности.
ФРС США будет вынуждена прогарантировать
долг примерно в половину ВВП -- 7 трлн
долларов. Так что в ближайшие три года
мировая финансовая система окажется крайне
неустойчивой. Проблема американского долга
сильно ударит по позициям доллара. В целом
же валютный рынок в ближайшие два года
будет весьма волатильным.
Все это негативно скажется на сырьевых
рынках -- вероятно, кризис сырьевых рынков
станет одним из факторов, который будет
провоцировать углубление спада в реальном
секторе. Потому что для любого предприятия
реального сектора экономики чрезвычайно
сложно планировать свою деятельность в
условиях нестабильности валютных курсов и
невозможности оценить, какой будет
стоимость сырья в ближайшие полгода.
В связи с этим возникают два основных
вопроса. Первый: переживет ли нынешний
кризис принцип независимости центральных
банков? Я думаю, что вряд ли степень
независимости останется прежней. Второй:
пойдет кризис по инфляционному или по
дефляционному сценарию? Мое мнение, что мы
перейдем от дефляционного сценария к
инфляционному.
Также можно сделать еще два прогноза. Во-первых,
в практику международной торговли вернется
протекционизм. Я не вижу способа, каким
правительство США сможет защитить свою
промышленность, не обращаясь к помощи
торгового протекционизма. Министр торговли
в новой администрации США уже заговорил,
что нужно менять тарифную политику в
торговле.
Во-вторых, если верен мой прогноз
относительно нестабильности мировой
финансовой системы на ближайшие два года,
то весьма вероятно определенное
ужесточение регулирования в финансовой
сфере, в частности, ужесточение контроля за
движением капитала. "Раю глобализации",
который мы наблюдали в последние десять лет,
приходит конец.
-----------------------
Истоки финансового цунами
Многократная секьюритизация базовых
активов привела к размыванию системы
оценки рисков финансовых инструментов, что
вызвало паралич рынка и утрату им
способности к саморегулированию
В 2007 году финансовый кризис был
локализован в секторе субстандартной
ипотеки США и не представлял, как тогда
казалось, серьезной угрозы для
американской, а тем более глобальной
финансовой системы. Как же могло случиться,
что за считаные месяцы кредитный рынок и
рынки частного капитала оказались
фактически парализованными, причем не
только в США, но и далеко за их пределами,
оказывая крайне отрицательное влияние и на
реальный сектор мировой экономики?
Торжество дерегулирования
Ипотека сабпрайм -- это модель
низкозалогового займа для покупки жилья в
США, возникшая в середине 1990-х. В отличие от
первоклассной (prime rate) ипотеки, где
процедура оценки заемщика и выдачи кредита
тщательно регламентирована, в секторе
сабпрайм банки значительно понизили
степень внимания, уделяемого таким
признакам платежеспособности заемщика, как
кредитная история, годовой доход, тип
занятости и размер первоначального взноса.
В середине 1990-х годов Конгресс США внес
поправки в закон о коммунальных
реинвестициях (CRA), расширив понятие
стандарта ипотеки для семей с низким и
средним доходом. Самое же главное, что в
соответствии со статьями CRA банкам было
позволено делать из закладных по кредитам
облигационный продукт, который мог
обращаться на рынке. Таким образом, риск
невозврата кредита конечным заемщиком,
впрочем, как и риск, связанный с колебаниями
цен на заложенный актив, банк мог
переложить на инвестора -- покупателя
облигации, обеспеченной закладной. В
результате началась массовая эмиссия
такого рода облигаций -- collateral debt obligations, CDO,
фактически являвшихся рыночными
производными от первичного ипотечного
кредита, выданного по упрощенной схеме.
Для ипотечных банков единственный способ
увеличения доходов -- расширение клиентской
базы и продажа ипотечных закладных
следующему агенту, который вместе с
кредитно-оценочной компанией дает оценку
закладным, привлекая к покупке CDO
пенсионные, хеджевые, образовательные,
муниципальные и университетские фонды;
кредитно-оценочная компания, агент и даже
ипотечная компания, которая способствует
оформлению кредита на начальном этапе, --
всем выгодно сотрудничать для расширения
масштабов кредитования.
В конце 1999 года при сильном лобби группы
интересов в Конгрессе, а также отсутствии
противодействия со стороны
административной и судебной ветвей власти
ФРС и казначейство США открыли еще одну
дверь для банковского бизнеса: был
официально отменен закон Гласа-Стигала,
запрещавший все межотраслевые операции
банков со времен Великой депрессии. Он был
заменен на закон Грамма-Лича-Блайли, что
привело к возможности для банков расширять
свое поле деятельности: кроме собственно
коммерческих банковских операций они могли
теперь заниматься инвестициями,
страхованием, предоставлением агентских
услуг, созданием финансовых компаний. После
этой реформы началась волна слияний и
поглощений в банковской сфере. Финансовые
холдинги и подконтрольные им институты
выпадали из сферы контроля Федерального
резерва, создавая безграничные возможности
для развития крупнейшего мыльного пузыря --
рынка ипотеки сабпрайм. Одновременно были
ограничены функции комиссии по торговле
товарными фьючерсами (CFTC, она регулирует
также операции с финансовыми деривативами).
С другой стороны, инвестор, покупающий
дериватив, мог купить новый финансовый
инструмент -- своп дефолта по кредиту (credit
default swaps, CDS), для того чтобы захеджировать
собственные риски. Наконец, на вершине
ипотечной цепочки царили два мощных
федеральных ипотечных агентства -- Fannie
Mae (федеральное национальное закладное
агентство, FNMA) и Freddie
Mac (федеральная корпорация по ипотечным
закладным, FHLMC), функция которых на рынке
недвижимости сравнима с ролью центробанка
в банковской системе -- быть кредитором (в
данном случае покупателем закладных и
других сложных финансовых продуктов,
выпущенных на их основе) последней
инстанции.
В 1994 году объем сектора ипотеки сабпрайм
составлял 35 млрд долларов, только 5% от
ипотечного рынка США. В 2006 году он разросся
до 600 млрд долларов (20% рынка), при этом три
четверти ссудной задолженности этого типа
была "переупакована" в CDO. К октябрю 2007
года доля закладных с плавающим процентом (adjustable
rate mortgage, ARM), по которым не были выплачены
проценты или началось судебное
расследование, составила 16% совокупного
рыночного объема этих инструментов. К маю
2008 года эта цифра поднялась до 25%.
Фактически сектор ипотеки сабпрайм
перестал нормально функционировать -- такой
уровень рисков, притом плохо
локализованных, парализовал всякую
активность и покупателей, и продавцов.
Расплата
В 1995 году один из крупнейших американских
инвестиционных банков J. P. Morgan первым
выпустил своп дефолта по кредиту (CDS). Его
отличало (и привлекало финансовые
институты) то, что операции с CDS были
забалансовыми, не отражались в
бухгалтерских книгах, их необязательно
надо было показывать на счетах. Постепенно
из деривативной экзотики они превратились
в массовый продукт. Их начали использовать Deutsche
Bank, UBS, Barclays, Royal
Bank of Scotland и Societ? Generale. Но как только
рыночная конъюнктура развернулась, стало
возрастать количество невыплат по кредитам
сабпрайм, дефолтные свопы сыграли с банками
и инвесторами злую шутку. Когда начался
рост процентных ставок, повлекший за собой
рост дефолтов по ипотечным закладным, пошел
вал требований держателей CDS к выпустившим
их финансовым институтам. Для выполнения
контрактов надо было продавать имеющиеся
на руках CDO и другие активы, что привело к
быстрому падению стоимости последних.
В марте 2008 года один из столпов Уолл-стрит,
крупный инвестбанк Bear Sterns, не выдержав
давления массового выкупа дефолтных свопов,
оказался банкротом. ФРС осознала всю
серьезность ситуации, прокредитовав
покупателя банкрота, банк J. P. Morgan, в размере
29 млрд долларов. Но это не остановило
финансовое цунами. 7 сентября Федеральный
резерв и казначейство решили взять Fannie
Mae и Freddie
Mac под прямое государственное управление.
Спасательная операция властей отвела от
ипотечных гигантов угрозу банкротства, а
вот еще одного колосса, инвестбанк Lehman Brothers,
спасать никто не стал: 15 сентября было
объявлено о его банкротстве, что вызвало
шок у финансистов всего мира -- кризис
быстрыми темпами охватывал другой берег
Атлантики и глобальные финансовые рынки.
