Кто конкретно?

События первой половины августа показали, что "игра" против доллара наконец-то завершилась и началось укрепление американской валюты. В таких условиях невозможен дальнейший приток спекулятивного капитала на товарно-сырьевые рынки. Более вероятны дальнейшие продажи и уход инвестиционных фондов из этого класса активов. Уход части капитала и укрепление доллара США будут основными финансовыми факторами ослабления конъюнктуры товарно-сырьевых рынков во втором полугодии 2008 года.

Самой важной фундаментальной причиной дальнейшей коррекции товарно-сырьевых рынков в ближайшие 6 месяцев будет замедление темпов экономического роста практически во всех регионах мира. При этом достаточно высокие темпы роста в КНР (фактически продолжающаяся "индустриализация" страны) являются залогом того, что возвращение сырьевых цен на минимальные исторические уровни в обозримом будущем практически нереально. Нисходящая динамика товарно-сырьевых рынков во втором полугодии не будет монотонной: уже в сентябре вероятен непродолжительный скачок вверх цен на нефть и некоторые металлы, обусловленный тем, что Китай возобновит работу всех своих промышленных предприятий, остановленных на период Олимпиады по экологическим соображениям.

В условиях слабой конъюнктуры товарно-сырьевых рынков сырьевые компании имеют хорошие шансы показать наихудшую динамику по итогам второго полугодия 2008 года. Из-за лаговых эффектов дополнительным негативом для сырьевых компаний после периода бурного роста на протяжении еще нескольких кварталов будут растущие издержки. При этом в краткосрочном периоде котировки сырьевых компаний по-прежнему будут "завязаны" на цены на сырье, в связи с чем движение вверх на товарно-сырьевых рынках будет приводить к "микро-ралли" в сырьевых компаниях. Покупать при этом следует акции крупнейших американских (Conoco, Chevron), бразильских (Petrobras, CVRD), китайских (Aluminum Corporation of China), австралийских (BHP, Rio Tinto) и российских ("ЛУКОЙЛ", "Газпром") производителей сырья, избегая акций с низкой ликвидностью и не торгуемых в долларах США.

Происходящая сейчас смена общего тренда на валютном рынке через конъюнктуру товарно-сырьевых рынков окажет самое непосредственное влияние и на рынок акций США. Снижение цен на нефть от своих исторических максимумов и ожидаемая весьма слабая динамика цен на энергоносители во втором полугодии 2008 года удержат американский фондовый рынок от обновления годовых минимумов, хотя формально до конца текущего года американский рынок будет оставаться в рамках падающего канала. При этом мы по-прежнему ожидаем волну роста на рынке акций США в IV квартале, связанную с президентскими выборами и снижением цены на нефть до $100 за баррель (возможно, и существенно ниже, если ОПЕК не предпримет радикального снижения квот и не вмешается ближневосточный политический фактор).

На фоне снижения цен на нефть лучше рынка во втором полугодии будут сектор Consumer Discretionary, в первую очередь - розничные сети (J.C.Penny, Macy s, Kohls), а также транспортные компании (FedEx, UPC, Jet Blue Airways) и нефтеперерабатывающие компании (см. выше). Позитивным снижение цен на нефть будет и для производителей автомобилей (GM, Ford) и самолетов (Boeing), однако во многом этот позитив будет нивелирован негативными последствиями укрепления доллара США.

Явными аутсайдерами станут энергетические (Energy) и сырьевые (Basic Materials) компании, прибыли которых получат двойной удар в виде слабой динамики цен на сырье и продолжающегося быстрого роста издержек. Также хуже рынка будут компании с высокой долей экспортных продаж в структуре выручки (Coca-Cola, Procter & Gamble, Colgate-Palmolive, General Electric, Caterpillar, 3M, IBM), для которых укрепление доллара США станет явным негативом. При этом снижение конкурентоспособности американских товаров снизится и на внутреннем рынке США, в связи с чем сектора Consumer Staple (Hershey, Kraft Foods, Anheuser Busch) и Industrials (Deers, Eaton) по итогам III квартала могут принести негативные сюрпризы.

Несмотря на уже осуществленные финансовыми компаниями огромные списания убытков по проблемным активам, с фундаментальной точки зрения ситуация в данном секторе остается очень слабой. С одной стороны, кризис неплатежей с ипотечного рынка постепенно распространяется на другие виды кредитов. С другой - сильное ухудшение капитализации банков ограничивает их возможности по расширению бизнеса. Мы не ждем падения котировок финансовых компаний до новых минимумов, однако на сильный рост, по крайней мере в III квартале, тоже не рассчитываем. В расчете на существенный рост в 2009 году (на 25-50%) можно покупать акции крупных банков и страховых компаний (Bank of America, AIG, Morgan Stanley, American Express, а также индексные фонды акций финансового сектора).

Существенная часть летнего падения российского рынка была спровоцирована исключительно внутренними факторами, которые были восприняты инвесторами слишком эмоционально. Все напугавшие портфельных инвесторов события, включая "дело Мечела", конфликт вокруг ТНК-ВР и войну с Грузией, попали в очень узкий по времени диапазон, что привело к эффекту резонанса и в краткосрочной перспективе резко снизило инвестиционную привлекательность России. Тем не менее следует учитывать сохраняющуюся фундаментальную недооценку наших активов. Если сравнивать с "коллегами" по BRIC, то сейчас российский РТС торгуется из расчета P/E 2008 = 7,5 (это трехлетний минимум), в то время как аналогичные показатели для Индии, Китая и Бразилии - 15, 16 и 11. Кстати, у Украины - страны с не менее высокими, чем у нас, политическими рисками - показатель P/E 2008 = 12. Отсюда можно сделать вывод о локальной перепроданности нашего рынка и его необъективной текущей оценке. Инвесторы начнут это осознавать по мере нормализации ситуации в зоне грузино-осетинского конфликта. Поэтому дисконт российских акций по сравнению с рынками BRIC должен в перспективе хотя бы сократиться.

Определенный позитив для индексов РТС и ММВБ можно ожидать в случае традиционного подъема рынка США к президентским выборам. Мы также надеемся, что к концу года частично улетучатся страхи нерезидентов перед рисками инвестирования в РФ ("инвесторы про войну забудут"). Кроме того, вероятные налоговые послабления для российских нефтяников будут хорошим импульсом для всех рынков, что позволит нам закончить год близко к уровню начала 2007 года.

Ход событий может быть нарушен, если обострится ситуация вокруг Ирана. Война приведет к краткосрочной панике на рынках нефти и акций, но для спекулянтов на российском рынке взлет нефти позволит получить быстрый эффект от вложений в "ЛУКОЙЛ", "Газпром" и, возможно, "Роснефть" (если купить акции сейчас и продать до разрешения возможного конфликта). В любом случае следует избегать большинства акций 2-3-го эшелонов.