Страница: 3/3
С началом азиатского
кризиса 1997 года встал
вопрос об отказе от
фиксации рубля, которая
вообще потеряла всякий
смысл после подавления
инфляции. Но в данном
вопросе монетарные власти
были ограничены вполне
понятной политической
установкой. После широко
разрекламированной
деноминации рубля летом 1997-го
отказываться от фиксации
курса, а тем более
допускать девальвацию,
было как-то не с руки. Кроме
того, Банк России боялся
ухудшить состояние
банковской системы,
имевшей большие
обязательства в
иностранной валюте.
Этими двумя мотивами
объясняется готовность
монетарного руководства
защищать рубль любыми
средствами. В ходе двух
спекулятивных атак в
ноябре 1997-го и мае—июне 1998
года курсовой режим был
сохранен, но ценой огромных
по тем временам потерь
валютных резервов — $6 млрд
в первом случае и $5 млрд —
во втором. Причем вначале
Центробанк пытался поймать
сразу двух зайцев —
удержать рубль и не
допустить резкого
повышения процента. Когда
же стало ясно, что валютные
резервы тают на глазах, он
все-таки выбрал политику
жестких денег. В результате
защита курса рубля привела
к шоковым скачкам ставок
ГКО, например с 30% до 150% в
мае 1998 года. Это усугубило
проблему долговых выплат,
что само по себе усилило
ожидания девальвации и
возымело шоковый эффект
для той же банковской
системы, ухудшив ее
рублевые пассивы. К тому же
политика жестких денег
вместо своевременной
девальвации еще больше
привлекала к рублевым
активам международных
спекулянтов. В августе 1998-го
девальвировать рубль все-таки
пришлось, но уже совсем при
других обстоятельствах,
которые хорошо известны.
Цена выхода из кризиса
оказалась неимоверно
высокой, и в этом решающую
роль сыграли
непоследовательные и
ошибочные действия Банка
России.
В поисках выхода
Вернемся к событиям,
происходящим в настоящее
время на мировых
финансовых рынках. Сейчас
самый животрепещущий
вопрос — должны или нет
монетарные власти
предотвращать начавшиеся
банкротства финансовых
компаний. С одной стороны,
это естественный процесс,
коль скоро обусловлен
неплатежеспособностью.
Кредитный кризис выявил
реальное положение вещей и
в конечном счете
поспособствует общему
оздоровлению финансовой
системы. Устранению
неэффективных структур нет
смысла противодействовать.
Но, с другой стороны,
массовые банкротства по
цепочке в какой-то момент
могут стать неуправляемыми.
Возможный крах крупнейших
участников рынка, таких как
Countrywide, может обернуться
катастрофой, которую
желательно предотвратить (как
это было сделано девять лет
назад с хедж-фондом LTCM).
В этой связи у монетарных
властей нет другого выбора,
кроме как продолжать
активно управлять
ликвидностью финансовых
рынков. При этом главную
роль играет выбор
оптимальной политики,
которая укрепит доверие
участников к рынку. Просто
заливать финансовую
систему ликвидностью
бесполезно и даже вредно (наглядная
иллюстрация —
стабилизационные кредиты
избранным российским
банкам, которые с их
помощью продолжали
обваливать рубль после
августа 1998-го).
Прагматичная
антикризисная политика
предполагает, таким
образом, одновременное
соблюдение двух условий.
Первое — необходимо
обеспечить, чтобы
ликвидность не лежала
мертвым грузом у тех банков,
которые ближе других к
дисконтному окну.
Перестраховываясь, они
отрезают других участников
от рефинансирования.
Второе — отказ от
установки «спасаем всех и
любой ценой». Ничем не
ограниченное предложение
ликвидности ухудшает
отбраковку неэффективных
заемщиков и явно не
улучшает управление
рисками. Слишком легкие
деньги позволяют спастись
тем, кто создавал риски,
породившие ипотечный
кризис. А это с
неизбежностью создаст
серьезные проблемы в
будущем.
Для борьбы с нынешним
кризисом не подходят
стандартные средства из
арсенала банковского
регулирования. Необходимы
новые решения,
обеспечивающие
диверсификацию и гибкость
каналов предложения
ликвидности. Например,
следует существенно
расширить список бумаг и
участников по операциям
репо, увеличить сроки
кредитования, перейти к
дифференцированным
дисконтным ставкам.
Объявив на днях о снижении
ставки рефинансирования,
ФРС уже озвучила подобные
намерения. Реализация
таких мер, по сути, означала
бы смещение акцента к
микроэкономическим
механизмам управления
ликвидностью и, возможно,
даже смену статуса
центральных банков от «кредитора
последней инстанции» к «маркет-мейкеру
последней инстанции» (что
неоднократно предлагалось
в последнее время).
Также очень важно, чтобы
монетарные власти США и
Европы дали адекватную
оценку системных рисков и
вероятных сценариев
дальнейшего развития
кризиса. Это необходимо для
принятия превентивных мер,
которые позволяли ранее
выходить из трудных
ситуаций. Важно также не
потерять способности к
эффективной коммуникации с
рынками. Заявления
руководства ФРС в эпоху
Гринспена воспринимались
очень серьезно, даже если
не было однозначности в их
понимании. Кризис
ликвидности поставил это
качество Системы под
вопрос, что наглядно
демонстрируется всеобщей
паникой. Поэтому
монетарным властям
необходимо усилить упор на
прозрачность политики, для
чего заявления должны
озвучиваться чаще и более
внятным образом.
-------------------------------------------------------------------------
Час расплаты для
Америки
Джозеф СТИГЛИЦ,
нобелевский лауреат по
экономике, бывший главный
экономист МВФ,
предупреждал о вероятности
кредитного кризиса в США
уже давно. Мы публикуем
выдержки из статьи,
опубликованной 16 августа
ассоциацией Project Syndicate, где
он раскрывает истоки
событий последних недель.
«Эта история берет начало
в спаде 2001 года. При
поддержке председателя
Федерального резерва Алана
Гринспена президент Джордж
Буш осуществил свою
политику сокращения
налогов, призванную
принести выгоду самым
богатым слоям населения
Америки, а не вывести
экономику из состояния
спада после того, как
лопнул мыльный пузырь
Интернета. Принимая во
внимание эту ошибку, у
Федерального резерва
практически не было выбора
для выполнения своего
мандата поддержания роста
и уровня занятости: он
должен был понизить ставки
процента, что сделал
беспрецедентным образом —
до 1%...
Однако поскольку частью
проблемы, приведшей к
экономическому спаду, был
именно избыток инвестиций
в 1990-х годах, понижение
процентных ставок не
привело к росту
инвестиционной активности.
Экономика росла, но главным
образом потому, что
американские семьи убедили
брать больше в долг,
рефинансировать свои
ипотечные закладные и
тратить часть полученных
денег…
Чтобы больше людей могли
брать взаймы, стандарты
выдачи кредитов были
понижены, это вызвало рост
ипотечных закладных
категории Subprime (ипотека для
заемщиков с низким уровнем
кредитоспособности)...
Алан Гринспен
способствовал увеличению
риска, поощряя закладные с
переменной процентной
ставкой. 23 февраля 2004 года
он отметил, что «многие
домовладельцы могли бы
сэкономить десятки тысяч
долларов, если бы брали
закладные с переменной, а
не с фиксированной
процентной ставкой в
течение последнего
десятилетия». Но
действительно ли Гринспен
ожидал, что процентная
ставка так и останется на
уровне 1% (что является
отрицательной реальной
процентной ставкой)? Не
должен ли был он подумать о
том, что случится с бедными
американцами, имеющими
закладные с переменной
процентной ставкой, если
процентные ставки
увеличатся, как это
непременно произойдет?
Мыльный пузырь
недвижимости привел к тому,
что американцы стали жить
не по средствам —
показатели сбережений были
отрицательными на
протяжении последних двух
лет. Отключив этот
двигатель роста, трудно
представить, как
американская экономика
может избежать замедления
и спада. Возвращение к
фискальному здравомыслию
будет правильным в
долгосрочной перспективе,
но в краткосрочной
перспективе приведет к
сокращению валового спроса.
Существует старая
пословица о том, что ошибки
людей продолжают жить
долгое время после их ухода.
Это верно в отношении
Гринспена. В случае же Буша
мы начинаем расплачиваться
за его ошибки еще до его
ухода».
Copyright: Project Syndicate, 2007.